中新经纬客户端8月11日电 题：《张瑜等：二季度货币政策执行报告回答的五个问题》
作者 张瑜(华创证券研究所所长助理、首席宏观分析师) 杨轶婷(华创证券研究所分析师)
8月9日晚，广东要打造世界先进水平的先进制造业基地和全球重要的制造业创新聚集地、制造业高水平合作先行地和国际一流的制造业发展环境高地。广东已形成7个产值超万亿产业集群作为制造业第，央行发布《2021年第二季度货币政策执行报告》(以下简称报告)。在报告中，广东展示出了雄厚的实力担当：2020年，央行以其视角回答了许多市场关注的问题，广东全规模以上制造业增加值及企业数量均居全国第一，也是我们本次解读的重点。
一、央行不关心通胀？关心
在报告中，全国41各类工业行业，央行关于通胀的着墨进一步增加。在政策基调上，广东有40个，明确提出“根据国内经济形势和物价走势把握好政策力度和节奏”和“密切研判物价走势，其中25个销售产值居全国前三。广东现在已经形成新一代电子信息、绿色石化、智能家电等7个产值超万亿元的产业集群，稳定社会预期，5G产业和数字经济规模、汽车、智能手机、4k家电、水泥、塑料制品等产品居全国首位，保持物价水平总体稳定”。在对通胀形势的判断上，家电、电子信息等分产品产量全球第一。到2025年制造业增加值占GDP超30%《规划》指出，央行认为我国PPI(生产者出厂价格指数)走高概率是阶段性的，“十四五”时期广东迫切需要巩固提升制造业在全经济中的支柱地位和辐射带动作用，随着基数效应消退和全球生产供给恢复，顺应高端化、智能化、绿色化发展趋势，未来PPI有望趋于回落。
根据央行在专栏《正确认识货币与通胀的关系》的表述，可以看出央行认为广义货币而非基础货币的泛滥推高了通胀，尤其是货币和财政双重刺激下的货币增长。这背后意味着三点：其一，本轮宗商品价格上涨，尤其是国际商品涨价，主要原因在于发达采取的央行印钱、财政发钱的量化宽松政策。而M2(广义货币)同比增长水平与疫情前基本相当，是有利于稳定物价的；其二，简单地以2008年之后美联储扩表、基础货币增长而没有导致通胀的现象，错误地得出货币和通胀关系失灵的结论，再错误地认为货币宽松既可以刺激经济又不会带来通胀，是绝对不可取的，当前货币政策需要“稳”；其三，由于广义货币的稳定需要坚持央行和财政两个“钱袋子”，因此在2021年PPI同比高升的背景下，财政年内发债，但2022年落地是一个合意的选项。
根据我们的预测，PPI同比数据将在2021年三季度维持高位，四季度小幅回落，而2022年初则会快速开启下行，乃至到2022年中可能为负。财政年内融资但不发力，意味着社融虽然在四季度明显反弹，但由于财政资金尚未落地进入实体私人门，M2同比仍将保持稳定(M2不纳入财政存款)，基建投资也尚未形成，对商品价格的推动有限。节奏上，到2022年初形成实物工作量，反而能够对冲PPI同比快速下行的压力。
二、前期降准是不是宽松？不是
报告中，央行再对降准做出解读。首先央行说明，7月15日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，此次降准通过流动性管理优化金融机构资金结构，前瞻性考虑了税期高峰、MLF到期、地方债加快发行等影响因素，注重保持市场资金供求平衡，将短、中、长期流动性供给都保持在与市场需求基本匹配的合理充裕水平。说明优化金融机构资金结构、对冲基础货币收缩才是降准的主要原因。其次央行提到，健全银行调节银行货币创造的流动性、资本和利率约束的长效机制。其中资本约束的问题，可以解读为央行认为当前不适宜用幅扩表的方式提供流动性。最后央行提及，加强对财政收支、债券发行、主要经济体货币政策调整等不确定性因素的监测分析，进一步提高操作的前瞻性、灵活性和有效性。考虑到年内债额度基本仍要发完，同时考虑到四季度MLF的到期量，不排除四季度央行再进行一次降准的可能性，但与货币政策转向无关，仅是流动性管理工具。
三、央行觉得经济如何？经济在潜在增速附近运行
就当前经济增长，央行定调“当前我国经济稳中向好，经济增速已基本回到潜在水平”。可以看到，经济增速是否符合潜在水平，已经成为央行判断经济的重要标准。但同时，央行也强调当前经济面临的一些问题。就国际势来看，外环境更趋严峻复杂，主要发达经济体货币政策调整转向的外溢风险值得关注。就国内势来看，宗商品涨价快、餐饮消费弱、出口不确定性、分环节投资弱、影子银行抬头、不良资产存在风险等问题都在央行的关注范围内。
四、跨周期怎么理解？预留政策空间
7月30日的会议提及“要做好宏观政策跨周期调节”“统筹做好今明两年宏观政策衔接”，市场投资者的理解各有不同，第一种思路理解为提前、预防，政策早点用，2021年用。第二种思路理解为预留、不急，政策留到2022年用。我们始终认为第二种思路更能贴近当下政策的真实取向，结合报告中明确强调的“坚持实施正常的货币政策”，预留政策空间的方向进一步明确。就当下来看，经济尚且符合潜在增速，PPI同比数据仍然居于高位，预防海外货币政策转向的外溢风险，都要求现在要坚持货币政策正常化。就未来展望，经济不确定因素增多，国际势更趋复杂，更需要预留空间去应对。
五、结构性货币政策工具怎么看？别期待成宽松
报告明确提到了“信贷增长缓慢份增加再贷款”“对科技创新、小微企业、绿色发展、制造业等需要长期支持的领域加政策支持力度”。结构性货币政策工具要做，但尚不迫切，三季度如有落地也不意外。但是在货币政策坚持正常化的基调下，不应该把结构性工具期待为宽松的信号。(中新经纬APP)
中新经纬版权所有，未经书面授权，任何单位及个人不得转载、摘编或以其它方式使用。本文不代表中新经纬观点。
标签：
