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01 美国消费市场为何长期繁荣？
美国消费市场变迁的三个阶段：众消费品牌化消费理性消费
如果按照时间划分，向公众提供其需要的信息，我们将1920年至今美国消费变迁历史划分为三个阶段：众消费、品牌化消费、理性消费 阶段。一战之后美国经历“柯立芝”繁荣，以便更好地了解决策者不仅对预期的经济和金融发展、而且也对意外情况可能如何作出反应，众消费在20年代逐渐在美国社会占据消费主流地位，这似乎是一个非常值得的努力”，汽车、电气、 信息技术等领域的创新促使相关工业品投产发展迅速；20世纪70年代末，FOMC在4月份评估中认为，人均GDP由9000美元向30000美元 加速迈进，供需失衡导致的价格飙升可能是“暂时的”，美国居民更多追求品牌化消费，这已经不再是对经济中通胀动态的最好描述。她说，甚至通过高档消费来炫耀其收入和地位；90年代以来，物价上涨的持续时间可能长于决策者最初的预期。自2020年4月美国新冠肺炎流行病疫情高峰以来，美国数次经 济危机和贫富差距扩使美国居民不再盲目追求高价商品，劳动力市场取得了“显著”进展。举报/反馈，而更多地关注商品性价比，理性消费登上历史舞台。
美国消费市场核心驱动力
1）经济繁荣+收入稳定增长
我们认为，经济繁荣+收入稳定增长是美国消费崛起的核心。二战后至今的近百年间，美国经济整体保持稳健增 长，致可将其发展划分为四个阶段：1946-1973年为美国经济高速增长期，二战后美国经济快速恢复， 在50年代繁荣扩，并在60年代达到顶峰，美国经济在这一阶段增长明显，社会生产力水平和居民消费水平均 迅速提升；1974-1980年是美国经济的滞胀期，此时美国GDP曾短暂陷入负增长阶段，失业率增加与通货膨胀 并存；1983-1999年是美国经济的复苏期，受信息及通讯的驱动，美国在90年代步入互联网时代；2000 年以来，美国先后经历了互联网泡沫和房地产泡沫的高涨与破灭，但至今依然保持全球经济霸主地位。
2）人口扩张+年龄结构优化
从人口结构来看，美国堪称“最年轻的发达”，人口总数稳定增长成为支撑美国消费行业的刚性力量。二 战结束后，美国迎来婴儿潮，1946-1964年间美国共有7600万婴儿出生，美国总人口从1946年的1.41亿幅上升 至1964年的1.92亿。80年代初期至90年代中后期，美国婴儿潮时期出生的人口达到婚育年龄，回声潮引发了新 一波人口高峰。虽然此后美国人口增速有所放缓，但基本稳定在1%-1.5%的区间，良好的生育率和持续增加的外 来移民是重要原因。人口增长刺激消费行业需求，众消费品和房地产行业均成为美国人口扩张的受益者。
3）减税降费+提振消费信心
美国长期通过减税降费，释放经济增长活力、改善居民收入，美国消费信心指数长期维持高位。回顾美国 百年历史，我们清晰地看到，减税降费是历史上美国改善居民收入、提振消费、拉动经济的重要政策工 具。以80年代为例，由于美国经济的自身结构性矛盾和石油危机的雪上加霜，美国陷入了“滞涨”（企业关 门、失业增加和通货膨胀同时发生）。此时的里根进行刀阔斧的，通过实施两次规模减税降费促 使门向居民门让利，并增加就业及援助雇工法案，提升劳动者报酬。从1983年开始，美国经济逐渐爬 出泥潭，全面复苏。到1983年底GDP全年综合增长了6.5%，全年共增加350万个就业岗位，增长速度令人瞠目结舌。
4）消费信贷扩张+超前消费盛行
超前消费理念、“不存钱”文化在美国盛行，美国消费信贷规模维持高增长。稳定的社会环境、发达的金融机 构、完善的信用体系、信息技术广泛应用等诸多因素，使得美国人的超前消费观念不断被强化，多数美国人 崇尚“今天花明天的钱”的生活和消费方式，导致信用消费规模不断扩。根据美国商务统计，美国消费信 贷在20世纪70-80年代迎来高速增长期，总体规模从1950年的232亿美元激增至1980年的3519亿美元，2020 年进一步增长至历史值4.19万亿美元。消费信贷占美国社会消费品零售总额的比重持续上升，2020年达到 78%；消费信贷占美国GDP的比重也从70年代初的12%增至80年代末的14%，2020年该比重已达到20%。
5）科技创新改变消费+降低消费成本
美国科技创新的扩散速度越来越快，催生了众多科技新物种的诞生，工业生产效率的提升带来消费品价格的持 续下降，科技创新极地降低消费成本和普及门槛。科技创新是美国消费市场长期繁荣的重要推动力量，互联 网、个人电脑、手机等划时代的科技产品均起源于美国。这些高科技产品诞生之日时往往价格非常昂贵（根据 美国个人消费支出价格指数，个人电脑、手机在80年的价格约是现在的几百倍），但是由于技术进步使得这些 消费电子产品的价格持续走低，曾经的“奢侈品”普及到千家万户，并带动了相关商品和服务消费的幅增 长。
02 美国居民消费结构的演变
商品消费与服务消费
人均GDP达到1万美元是美国居民消费结构变化的分水岭，服务消费在美国个人消费支出中的占比超越商品消费。随着美国经济的发展、居民生活水平的提升，美国消费结构呈现出“非耐用品耐用品服务型消费”的发展 路径——美国消费者在满足食品、住行、服装等基本生活需求之后，开始转向汽车、家电、家居等耐用消费品， 而在物质需求得到满足后又开始转向休闲娱乐等服务型消费，以满足更高层次的精神需求。发生这一转变的拐 点是在20世纪70年代末美国人均GDP达到1万美元之后，消费结构出现较为明显的分化趋势，服务消费在美国 个人消费支出中的占比超越商品消费，此后一直持续提升至65%左右，而商品消费占比则下降至不足35%。
耐用品消费与非耐用品消费
商品消费中，非耐用品消费占比持续下降，细分行业呈现出：食品消费占比持续下降：美国居民的鲜奶消费 占比由1964年的1.4%下降至0.2%，但蛋类、鲜果和鲜蔬等必需消费品占比却长期保持稳定；软饮料消费占 比先稳后降：美国居民对咖啡、茶、矿泉水和果汁等软饮料的消费占比在1964年至1983年间基本保持稳定， 此后则持续下滑；各种酒精饮料的消费走势出现分化：烈性酒的消费走势与酒类整体走势致相同，在1964 年至1975年间保持平稳，而啤酒消费占比则直到1983年后才开始下滑，葡萄酒消费占比出现较动。
03 美国消费品公司资本市场表现情况（按时间划分）
1970-1990年是美国消费升级的黄金发展期，消费股成为资本市场的主角，食品饮料、烟草、快消品、消费者服 务板块在该阶段表现最好。1970-1990年消费升级浪潮席卷美国，1%的美庭年平均收入迅速增长至52.5万美 元，收入水平的提升带动个人消费快速增长，个人消费支出占GDP比重越来越高，居民消费结构出现明显升级 趋势。我们对该阶段1000亿美元以上的市值公司的收益率进行统计，发现涨幅的10家公司中有8家来自消 费品行业——沃尔玛1980年到1990年股价涨幅达到了惊人的35倍，年化复合收益率为43%，净利润复合增速为 37%；奥驰亚、可口可乐、百事、耐克、迪士尼、宝洁、麦当劳等家喻户晓的消费品企业同样表现不俗。
1990-2000年美国医疗保健、信息技术、日常消费品板块迎来快速发展期，资本市场表现较好。20世纪90年代苏 东剧变之后，两极格瓦解，美国成为全球唯一的超级国，美国经济重新走向了全面繁荣。信息技术在该阶 段快速普及，互联网浪潮正式开启，微软推出IE 1.0允许人们自由地对网上信息进行搜索和浏览，雅虎、IBM等 互联网巨头也放异彩，直至2000年互联网进入泡沫期。除信息技术、医疗保健之外，日常消费品行业（包括 食品饮料、快消品等）在该阶段也表现出较为明显的消费升级趋势，宝洁、可口可乐等公司不断推出新产品满 足消费者的新需求，这两家公司的股价在1990-2000年的十年间涨幅分别达到6.6倍和5.9倍。
2000年互联网泡沫破灭之后，美国信息技术行业遭遇沉重打击（2000年3月-10月美国信息技术公司蒸发了约5万 亿美元的市值，苹果、谷歌、IBM的股价在数年之后才得以恢复），能源行业（以雪佛龙、道达尔、埃克森美 孚为典型代表）及金融行业（以伯克希尔、富国银行、汇丰控股、摩根通为代表）获得资本市场青睐，消费 行业在2008年金融危机期间遭遇冲击，经济活动出现严重衰退、美国失业率飙升、消费信心短暂降至冰点。
2020年至今，新冠疫情爆发为美国医药行业提供前所未有的发展契机，疫苗企业Moderna股价一骑绝尘；拜登 发布1740亿美元电动汽车扶持计划，强调美国需要为新能源汽车提供补贴，特斯拉等新能源汽车企业得以 分享行业高速发展红利市值迅速攀升；拼多多、京东等新经济企业虽然遭遇反垄断风波但股价表现依然不俗。
04 美国最具代表性的消费行业
周期性消费品与“房”共舞，非周期性消费品相继迸发
美国周期性消费品与房地产行业的变革息息相关，家电、家居等“后周期”行业伴随美国房地产崛起显著受 益。对于家电、家居和汽车等周期性消费品而言，除了经济发展水平与消费倾向外，房地产市场也是直接影响 其需求的重要因素。20年代美国汽车生产工艺的历史性突破助力汽车迅速普及，汽车巨头（通用、福特、 克莱斯勒）凭借流水生产线和价格优势迅速占领市场。40-60年代是美国居民居住方式变革的时代，仅20年时 间美国自有率从44%迅速提高至62%，租房逐渐转为自有，直接推动分家电产品的规模普及。70-80 年代美国房产销售热潮再起，美国居民消费出现明显的品牌化倾向，家电、家居行业迎来新一轮的消费升级。
非周期性消费品错落成长，饮料、啤酒、乳制品、众食品、服装、零售、珠宝、消费电子、社服等行业在 不同的消费时代展露锋芒。
A.饮料行业：可口可乐、百事可乐作为“世界饮料之王”，成功穿越百年周期波动， 其业绩快速增长期始于70年代末的国际市场；B.啤酒行业：60-80年代美国人口及收入增长带动啤酒消费量提 升；C.乳制品行业：80年代中后期重新步入快速增长阶段；D.众食品行业：过去30年美国食品开支增长最突 出的品类是零食；E.纺织服装行业：1920年代时装崛起，1970年代休闲至上；F.零售行业：百货、超市、购物 中心、折扣商店先后主导零售业态变迁；G.珠宝行业：人均GDP达到5000美元是美国珠宝行业发展的拐点， 1970年代后珠宝消费步入快速增长通道；H.消费电子行业：21世纪以来迎来两次发展春天；I.社会服务行业：70-80年代进入黄金发展期，随着美国城镇化率提升及汽车快速普及，连锁经营模式助推美国餐饮行业崛起。
05 从美国看消费行业投资机会
品牌消费：20世纪70-80年代美国消费升级的历史正在当前的重演，国内消费品行业逐渐从众消费阶段 进入品牌化、品质化、个性化发展阶段，消费升级浪潮为消费品企业带来前所未有的成长机遇。
高端消费：借鉴美国经验，当人均GDP突破1万美元之后，居民消费行为往往会出现较为明显的多元化和分 层化现象，高端、低端各行其道，这种消费分层的现象在地物博、人口众多的市场尤为突出。
服务消费：从消费结构来看，我国概率呈现与美国70年代相似的发展路径（非耐用品消费耐用品消费 服务消费），服务消费市场未来依然前景广阔。
新兴消费：借鉴美国消费品类成长时间表，分消费品行业（新能源汽车、化妆品、健康食品、宠物经 济、小家电、服务消费等）仍处于快速成长期。
报告节选：
（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）
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