北京时间11月17日下午，总市值54.93亿美元，哔哩哔哩（简称B站）发布了2021年第三季度财报。
第三季度B站财报的营收等指标继续超预期。整体来看，较2018年5月的高点已下跌逾80%。或许爱奇艺如今最的问题在于，B站第三季度营收达52.07亿元，在短时间内难以激起投资人对企业未来的想象力。时间回到2018年3月，同比增长61%，彼时爱奇艺赴美上市在即。当时龚宇接受媒体采访时，超市场预期的51.78亿元；该季度B站月活用户2.67亿，在被问到如何看待同行奈飞（NFLX.US）时，日活用户7210万，龚宇回答：“目前在国际市场上，均实现了35%的同比增长；用户日均使用时长也在该季度实现了有史以来的记录，奈飞算是成功的视频公司，达到88分钟。
B站目前的业务——移动游戏、增值服务、广告和电商及其他都实现了不同程度的增长。其中广告业务增速最快，奈飞最近五年给投资人印象太深刻了，达到11.7亿元，是一个好的目标，同比增幅高达110%。
不过，不过爱奇艺的商业模式更成熟、更有优势。”在之后多次采访中，营收数据向好的背后依然是巨额亏损。三季度B站亏损继续扩，净亏损为26.9亿元，调整后的非美国会计通用准则（Non-GAAP）的净亏损为16.2亿，同比扩67%，环比更是扩了88%。
如果将之与同天爱奇艺发布的三季度财报相比，可以发现B站如今的亏损额已经与爱奇艺17亿元的净亏损相当。尽管两者的营收差了有20多亿（爱奇艺三季度营收76亿元）。
钱都花到哪了
B站亏损扩的主要原因之一在于，各项经营开支几乎都有同比幅增加。
财报数据显示，三季度B站的经营开支总额为29亿元，主要分三项：销售及营销开支、一般及行政开支和研发开支。其中，后两者可以视作是B站的常规支出，值得关注的是其销售及营销开支。
三季度B站销售及营销开支依然占到了经营开支的一半以上，达到16.3亿元，环比增长16%。和今年二季度相同，B站继续把“移动游戏的宣传开支”写到了销售及营销开支的主要来源里，这意味着在游戏宣传上，B站在三季度至少保持了和二季度相近的力度。
今年二季度是B站游戏宣发力度空前的一个季度，尽管如此，B站移动游戏收入却呈现出同比略降的结果。而最新财报显示，相近的宣传力度下，三季度B站的游戏收入情况也没有好多少，13.9亿元的移动游戏收入仅同比增长了9%。
在游戏上的投入和回报不成正比，构成了B站亏损的缘由。
目前最新一批国产网络游戏版号审批名单的公布时间仍定格在7月22日，这意味着国产网游版号已连续3个月没有发放——拿不到版号，任何游戏都无法正式上线运营。以B站此前拿到国内代理权的日本热门游戏《赛马娘》为例，即便是游戏版号恢复，按照惯例也只能是先发行国内游戏，再发行进口游戏，有分析称，“明年能不能在国内玩到《赛马娘》都不好说，热度过了就真没救了。”
今年2月游戏公司Cygames推出的养成游戏《赛马娘》很快风靡日本
而在今年8月底，相关门也针对量未成年游戏玩家出台了新规定：上学期间不能玩网络游戏，在周五、周六、周日和法定节假日每天只能晚上玩1小时。这多少也给这家年轻人为主的平台造成了一定影响。
除了外环境的变化，游戏收入增长缓慢其实也暴露出B站游戏业务自身的问题。
过去很长一段时间，B站游戏业务的问题一度被B站整体表现出的高增速所掩盖，但近两个月并不如人意的收入数据开始让外界重新关注起了这项B站的老牌业务。人们主要的质疑点在于，B站还能不能拿出一款《Fate/Grand Order》（FGO）那样的爆款游戏？
曾给B站贡献过几乎一半收益的代理二次元手游《Fate/Grand Order》
B站过去凭借手游联运、海外代理等赚取了一笔不小的收入，然而在如今游戏行业话语权正从渠道商转向商的背景下，联运和代理已经不能满足B站快速成长的需要。
近两年，B站开始投入手笔做自研游戏，B站董事长、CEO陈睿也在今年二季度财报电话会中透露，B站自去年开始投入的自研游戏团队规模已超1000人，并表示，“游戏自研会是我们当前阶段的第一重点，而且我预测在几年以后我们应该会有一半以上的游戏收入会来自自研……如果说代理和联运是过去B站游戏增长的引擎，那么未来会有第二个引擎，就是自研。”
但到目前为止，B站推出的自研游戏都还没有在市面上激起太水花。
做自研游戏的难度是显而易见的，费力，烧钱，前方是腾讯、网易几座山，还有米哈游、鹰角和莉莉丝等新晋游戏商在崛起，B站想靠自研产生爆款不容易。前盛游戏裁谭雁峰也曾表示：“游戏行业的竞争门槛已经变得非常高，中小团队会很难承受，如果没有较强的资本支持，会很难跟上行业激烈的竞争节奏。”
游戏收入给B站营收带来的贡献曾一度超过80%，在2020年四季度前也一直是B站营收的第来源（后被增值服务收入取代）。积极的角度来看，是曾被称作“游戏公司”的B站收入结构在慢慢得到优化；但另一面，迟迟拿不出下一个爆款的B站，在游戏业务上的老本似乎也快不够吃了。
B站亏损扩的另一个主要原因则来自投资。
财报显示，三季度B站投资亏损达7.24亿，而此前数月其投资收入均为正。造成B站投资亏损最直接的因素自然是过去一段时间互联网公司们在资本市场的市值和股价的激烈调整，但这提醒B站在背景改变下，投资策略如何适应新环境的问题。
有统计数据显示，B站今年的投资有近40起，领域涉及咖啡、汉堡、化妆品、汉服、潮流店铺、幼儿照片分享APP和体重管理工具等等，三季度颇受关注的几起投资就包括了投资休闲时装品牌bosie、吉利汽车旗下的新能源汽车品牌极氪等。结合B站曾投资过的上百家公司看，其实不难发现B站的投资风格也呈现一种不谋求控股的“松散式”风格。
在市场环境的影响下，B站的投资业务和整体财务表现之间的关系在发生改变——之前互联网整体估值和二级市场走势好，这种松散的投资可以是财务表现的加分项，但现在环境改变，松散的投资可能也意味着风险的增加，长期可能是一个重的“成本支出”。当B站的亏损不断扩并已经被投资者紧盯时，选择标的和投资逻辑可能会变得更加谨慎。
内容策略见效了吗
三季度B站11.7亿元的广告收入实现了同比110%的高速增长，这也是B站继今年二季度广告收入首次单季突破十亿关后，继续维持的一个高位。
然而一个值得关注细节是，今年二季度B站广告收入同比增幅高达200%，对比三季度110%的增幅，会发现B站的广告收入增速还是出现了放缓。
暑期往往被认为是平台的获客旺季，也是出于吸引用户的考虑，B站在三季度上线了多OGV（occupationally generated video,专业机构创作视频）内容。考虑到B站“内容即广告，广告即内容”的广告逻辑，内容丰富度和观看量的提升对广告收入的增长至关重要，理论上，B站当前正重点布的OGV内容也能很好地为其承接广告客户的需求。
在尝到去年暑期综艺《说唱新世代》和剧集《风犬少年的天空》双双出圈的甜头后，B站今年在OGV内容上的野心显然更了。
拿其重点推荐的音综《我的音乐你听吗》为例，和去年的《说唱新世代》相比，这档节目主打了观众辐射更广的唱作，邀请到了薛之谦、许嵩和戴佩妮三位在众层面更有知名度的艺人作为导师，出圈的诉求更明显，而从主创团队、节目呈现甚至招商，都能看出《我的音乐你听吗》投入并不小。
这些OGV内容理论上是可以为B站拉来更多广告客户的，不过最终反映在营收数据中似乎并不明显。
这或许和三季度推出的多OGV内容并不如想象中出圈有关。尽管投入不小，《我的音乐你听吗》受制于选手普遍较为年轻，缺乏演出经验和生活经历，在歌曲演绎方面难以给人以惊艳和共鸣之感；同样另一档综艺《90婚介所》也没有贡献超出预期的表现。
这些也在指向一个更长期的挑战：B站未来是不是能保证OGV内容的持续性和稳定性。除了内容本身如何在破圈和社区间找到新平衡的问题，在OGV内容领域起步较晚的B站也依然需要持续地扩充产能——爆款的持续产出需要内人才体系的配套，从资金进入到建立产业链能力也需要过程，这里面的困难都已被其他平台验证过。而这也关系到未来B站的盈利预期。
OGV内容需要不菲的投入，B站势必也要在节目观感和广告中间找到更好的平衡。只是从刚刚过去的这一季度来看，两者都还没有做到最好。
不过在这些挑战下，三季度，B站用户数依然继续增长达到了2.67亿的月活，同比增加35%。尽管增速较二季度的38%略低，但依然符合B站给出的指引：用户增长依然在全力冲击陈睿去年年报后提出的“2023年做到4亿月活”的目标。
对此，B站副董事长兼COO李旎在三季度财报电话会中也提到了一个十分关键的数据——目前B站在TV端和在App端的用户重合度低于20%。
“这让我们更有信心，B站在用户渗透增长端还有更空间。”她说。
