> P> <强>事件： 2021年10月15日，银行实施5000亿元MLF操作，MLF操作利率为2.95%，与九月相同，连续19个月维持此水平；10月的MLF到期日为5000亿元，因此本月的MLF是等量平价的续期，具体解释如下：
首先，10月的MLF到期日不小，央行连续第二个月继续以同样的金额工作，这表明该政策继续支持银行中长期流动性的适度宽松，第四季度的边际广泛信贷过程预计将开始10月的MLF到期日为5000亿。尽管它的月环比减少了1000亿，但仍然是年初以来的第三高水平（相比之下，今年上半年的总到期日为1万亿）。7月，银行发布了全面的RRF替代方案，但该替代方案中的哪一分未被使用。在7月和8月分别置换3000亿和1000亿之后，市场普遍担心未来是否会有置换操作——如果置换继续，则表明通过降准释放的增量长期资金将进一步减少，而降准对银行中长期流动性的支持将相应减弱
10月，MLF连续第二个月保持高交易量，这意味着7月降准释放的增量长期资金为6000亿（1000亿-3000亿-1000亿）。这一增量资金规模不小，可以为银行增加信贷提供一定的支持。央行第三季度对银行家的问卷调查显示，该季度的贷款批准指数与上一季度基本相同，改变了自去年下半年以来的快速下降趋势，表明银行的边际放贷意愿和能力趋于稳定，本月MLF的批量续签表明，该政策支持当前银行体系中长期流动性的适度宽松，这有利于第四季度的一轮边际广泛的信贷流程
自7月7日全国会宣布降低存款准备金率的决定以来，中间市场的利率急剧下降。其中，作为中期市场基准利率的一年期商业银行（AAA级）同业存单月平均到期收益率从6月的2.88%降至8月的2.66%，9月略有反弹至2.70%，继续显著低于中期政策利率（MLF利率），而“颠倒”的范围变化不。在这种情况下，央行选择继续保持相同数额的MLF，这表明该政策继续支持适度放松银行的中长期流动性；此外，货币政策第三季度例会公报重申“增强信贷总量增长的稳定性”。我们判断，9月份信贷和社会金融增长率等金融数据基本达到本轮“信贷紧缩”过程的底，预计从10月份起将进入小幅复苏过程，边际宽贷过程即将开始10月份MLF操作利率保持不变，政策降息有望进一步降温
最近，央行每天进行7天反向回购，操作利率一直保持在2.20%，短期政策利率保持稳定。由于利率走廊中短期政策利率和中期政策利率之间的联系相对固定，该机构实际上预测10月份MLF利率不会发生变化。值得一提的是，虽然以一年期商业银行（AAA）同业存单到期收益率为代表的中端市场利率明显低于MLF利率，但该指数对预测政策利率走势的意义不
本月MLF操作利率未作调整，这进一步打破了市场对分政策性降息的预期，表明7月份全面下调存款准备金率更是对小微企业等实体经济的有针对性的支持措施。目前，货币政策尚未转向全面、幅宽松，灵活、准确、合理、适度的政策基调没有改变。监管者仍然注意在稳定增长、风险防范和通胀控制之间保持平衡
我们判断，从今年第四季度到明年第一季度，经济放缓将带来一定压力，央行需要选择适当的政策工具进行对冲。然而，政策降息代表着强有力的政策回应，今年年底和明年初经济放缓的压力是可控的。特别是，城市调查失业率不太可能超过5.5%的控制目标（8月份该指数为5.1%）。此外，目前的政策强调跨周期调控，央行一再强调要“珍惜正常的货币空间”，这也意味着未来稳定增长政策的力度将相对温和。因此，在众多替代政策工具中，短期内不太可能实施政策性降息，第四季度MLF利率预计将保持不变
我们判断，9月份，PPI和CPI之间的“剪刀差”达到新高，第四季度仍难以显著趋同，中小企业在中下游的经营困难继续加剧。第四季度，央行可能会再次全面下调存款准备金率[footnoteref:0]，并引导一年期LPR报价下行，以进一步降低企业实际贷款利率，对冲原材料成本上涨给小微企业带来的经营压力。一方面，如果第四季度一年期LPR报价下调，“市场化降息”可以取代政策性降息，降低企业融资成本的实际效果，这也是MLF利率有望在第四季度保持不变的潜在原因。另一方面，如果在第四季度全面实施存款准备金率下调，除了促进信贷和社会金融的加速，帮助拓宽信贷流程外，还可以分替代11月和12月的规模MLF到期（分别高达1万亿和9500亿美元），以缓解本地债券发行加速对银行系统造成的流动性压力。[0:7月7日，全国会给出了总体存款准备金率下调的原因：“会议决定，针对物价上涨对企业生产经营的影响，要在不搞洪水灌溉的基础上，保持货币政策的稳定性和有效性，及时使用降准等货币政策工具，进一步加强对实体经济特别是中小微企业的金融支持上涨，促进综合融资成本稳步下降。“]
三.10月MLF运营利率保持不变，20日公布的LPR报价预计将保持不变
1年期MLF运营利率是1年期LPR报价的参考基准。自2019年9月以来，两者已同步调整，时差固定为90基点s点。MLF的利率在10月份保持不变，这意味着当月LPR报价的基础没有改变。考虑到近期银行资本边际成本的变化和信贷市场的变化趋势，我们预计十月LPR报价的概率将保持不变
但是，在七月RRR整体降低后，中间市场的利率，包括三个月期Shibor利率和银行同业存单，显著下降，银行的边际资本成本整体下降。此外，存款准备金率下调本身每年可以减少金融机构约130亿元的资本成本。6月初，监管机构通过优化存款利率监管，缓解了银行存款成本上升的压力。因此，我们判断银行降低1年期LPR报价的动能正在累积。可以看出，10月12日最新的一年期LPR利率互换（IRS）为3.88%，比7月标准下调前低8个基点，正在接近现值水平（3.85%），表明在此期间市场对一年期LPR下调的预期正在增加。我们判断，如果央行在第四季度再次全面降低存款准备金率
