地产美元债违约危机仍在延烧。这一次，仅两日内，“火”烧到了百强房企当代置业上。10月26日，穆迪集中下调了20家房企的信用评级，当代置业坐实违约，涉及主体信用评级、债券信用评级和评级展望等方面。随后10月21日，其公告称一笔于10月25日到期、票面利率为12.85%的美元票据未能于当日达成还款安排。
图源当代置业公告
今年下半年以来，惠誉更是将29家房地产商纳入标准观察（UCO）范围。值得注意的是，阳光100、、、当代置业接连坐实美元债违约，此次评级集中下调的房企中，一名个人投资者向记者称“自己仿佛在薄冰上狂奔”。房企频频踩雷美元债，不乏行业龙头企业以及财务表现稳健的房企被“错杀”，背后是否有相似的原因？令投资者心碎的房企美元债，当前环境下，何时能迎来转暖回春的一天？
虚胖的现金流：手握百亿却还不起几亿债务
对分房企而言，评级机构的过度反应在所难免。评级展望的调整涉及多方面原因，突然爆出的美元债违约事件更像是一场突如其来的无妄之灾——至少，而下调的另一面，从此前披露的财务数据来看，不少房企因杠杆率得到实质性改善迎来评级上调。机构评级下调释放出的信号值得关注，这些违约房企并不缺钱。
花样年是最为典型的例子之一。据其最新披露的2021年半年报，截至6月底，花样年尚有银行结余和现金等价物271.8亿元，账面资金显然充裕。在中期业绩会上，花样年管理层也曾颇为自信地放言：将通过自有资金来源偿还年内到期的美元债券。
市场显然没想到“打脸”来得如此之快。9月20日，花样年针对市场传闻发布澄清公告，称公司经营情况良好、运营资金充裕、不存在任何流动性问题。然而，两周后的10月4日，花样年再发公告，称公司未能如期支付一笔2.056亿美元的票据。
花样年公告称未能及时付款
拥有超270亿的账面资金，却支付不起一笔2亿美元的票据，如此巨的反差不由引发市场担忧：花样年的百亿现金花到哪里去了？或者，花样年是否真的拥有百亿现金？
无独有偶，于10月26日宣布美元债违约的当代置业也遇到了同样尴尬的问题。根据财报数据，截至中期末，当代置业扣除受限现金后，现金及现金等价物余额为136.24亿元，但依旧还不起一笔业已到期的2.5亿美元的票据。
新力控股亦是如此。即便扣除其他受限制现金及已抵押存款，新力控股截至中期末，仍有140.37亿元现金及现金等价物。但面对即将到期的2.5亿美元债及最后一期利息，新力也宣布“无法偿付”。此前首席财务官声称的“公司已经做好应对融资方案”，仍历历在目。
违约突如其来。奥一新闻记者梳理发现，相较此前其他“爆雷”的房企，此次违约的房企从释放自救信号到正式“爆雷”，时间明显缩短。
以泰禾为例。早在2019年，泰禾就已通过项目股权形式与合作方共同，累计减少并表项目21个以获得相关投资收益。随后，泰禾接连遭遇资产被冻结、董事长被列入失信被执行人名单等事件。2020年7月，泰禾旗下一只公募债违约。从风险初露到正式“爆雷”，泰禾历时约一年半。
相较之下，前述几家违约房企的“爆雷”显得尤为突然。被称为“黑马”的新力控股，9月3日还被国泰君安证券称赞“保持基本面稳健”，10月11日却突然宣布无法偿付到期债券。
花样年亦是如此。6月份举办的投资者电话会议上，花样年表示将出售分资产以偿还境外美元债。而不到四个月的时间，花样年宣布美元债违约。
偏低的销售含金量：优质土储缺钱
“爆雷”突如其来，但并非毫无痕迹可循。前述几家违约房企在财报中释放了一个相似的信号：销售含金量偏低。
根据东方财富网数据，在过去3个财年中，新力控股、当代置业销售净利率均不超过8%，花样年均不超9%，该项数据均不及同期行业平均水平。
新力控股是其中的典型。这家于2010年的房企，仅花了10年时间便跻身千亿俱乐，总合约销售额连年攀涨。根据财报，新力控股2020年全年营收280.69亿元，对比2016年的年营收，翻了将近13倍，但其净利润规模始终不足20亿元。与其销售额相近的远洋集团，2012年的年度净利润已达到37.96亿。
很明显，新力控股销售规模的含金量偏低。花样年亦是如此。2018年-2020年间，花样年全年销售额逐年上涨，2020年销售额已有492.07亿元，但其净利润已连续三年未超10亿。
在房地产行业走势低迷的环境下，本就难言乐观的利润规模只会更差。目前，花样年已连续三个月单月销量下跌，新力控股9月单月销量环比跌超7成，已连续三个月下跌。
一个较好的信号是，前述几家违约房企均有相对优质的土储。截至2021年上半年，阳光100拥有土地储备总建筑面积约为973万平方米，集团重点布环渤海、长三角等经济圈核心城市；新力控股的总土地储备权益建面为1440万平方米，其中一二线以及新一线城市占比约为84%；花样年在湾区有50个城市更新项目处于不同发展阶段，储备总货值4671亿元。
花样年中期业绩发布会现场，图源花样年官网
但美元债违约事件的发生，将企业不宽裕的资金面彻底暴露在众视线下。市场不可避免地追问或担忧：这些违约企业还有钱吗？还能维持后续土储的吗？企业还能正常运转吗？
评级机构的反应或许已释放了些许信号。9月以来，当代置业、花样年、新力控股已遭穆迪、惠誉等多家评级机构下调评级，展望均为“”，下调评级理由多为企业流动性紧张。
未来会更好吗？
多家房企现美元债违约现象，本就脆弱的境外债券市场一再受到打击。但这轮令市场战战兢兢的违约潮，或许还未到尽头。
境外发债偿债高峰已经到来。克而瑞表示，由于境外债的企业发行年限主要以1-5年为主，且近几年借新还旧持续滚动发行，2021年起，房企的境外发债到期额暴涨，在2021年、2022年、2023年的到期美元债均达到3000亿元以上，2022年，规模达到3755亿元。
而在融资环境持续收紧的情况下，以往房企惯常使用的“借新换旧”方式已较难实施，企业只能依赖自有的资金偿还债务。据克而瑞监测，95家样本房企在2021年前三季度新发行债券金额，同比增长分别为-23.6%、8.3%和-40.6%，新发行明显缩量。
“总的来看，房企境外债高峰将逐步到来，而近期的多家房企违约问题频发也将加房地产行业境外债发行与偿还的压力，同时在行业整体降负债，调控持续下，未来或将有更多的企业濒临美元债违约的风险。”克而瑞总结。
监管层也作出了表态。10月26日，发展委外资司会同外汇资本司分重点行业企业外债座谈会，要求企业不断优化外债结构，严格按照批准用途使用外债募集资金，自觉遵守财务纪律和市场规则，积极主动做好境外债券本息兑付准备，共同维护企业自身信誉和市场整体秩序。
奥一新闻记者 林少娟
